编辑 宋爽　记者 田申

 

 

 

　　天下有没有免费的午餐？问这个问题，就如同问市场上有没有包赚不赔的买卖一样可笑。然而，中国A股市场上的打新股，却就是一个不折不扣的包赚不赔的买卖。理论遇到现实，往往会碰得一鼻子灰。

A股H股两重天
　　12月3日，首次发行46.75亿股A股的中国中铁，股价大幅高开于7.5元/股，比发行价4.8元/股升56.25%；收于8.09元，最高达8.10元，涨幅为68.54%。

 

　　近70%的涨幅，对于习惯了上市首日几倍涨幅的新股来说，并不让人瞠目。然而，中铁此次申购，却能冻结3.37万亿人民币资金，超出了此前回归A股的亚洲最赚钱公司——中石油冻结资金的量(3.3万亿人民币)，却让市场始料不及。

　　相比登陆A股首日的无限风光，中国中铁在几日之后登陆H股时的表现却相形见绌：12月7日香港上市的中铁H股(33.26亿股)开盘价为6.8港元，较发行价(5.78港元)仅涨8%，最终收报7.36港元，比发行价上涨27.34%。

　　然而，在中国重汽面前，中国中铁在H股上的表现，完全可以用优异来形容。在此前的11月28日，中国重汽H股在港交所挂牌上市，开盘后一路下跌，收盘报10.82港元，较招股价12.88港元下跌15.99%。首日即跌破发行价，表现令人失望。此后，中国重汽一直喋喋不休，没有丝毫走强的迹象，以致有证券业内人士表示，中国重汽有可能成为今年最差表现的H股新股。

　　在H股上市首日就跌破发行价的还有中外运航运。该股当日以8.17港元低开后，一路跌至7.1港元水平，最终收报7.12港元，较招股价8.18港元低12.96%。

　　首日跌破发行价，对于A股投资者来说，仿佛天方夜谭。而在欧美、香港等成熟股市，这种现象却时常可见。据统计，2006年新股上市首日平均涨幅为83%，今年以来新股首日涨幅平均高达140%，进入8月份以来18只新股开盘平均涨幅为353%。

　　“美国、香港股市上，新股首日涨幅平均值一般不到20%。”长城证券分析师杨流学告诉记者，“A股市场新股首日涨幅如此之高，显然是有问题的。”

 

全民参与“打新”无风险套利
　　新股首日涨幅惊人，已经成了“中国特色”股市的一大特征。如此高的涨幅，想没有暴利都难，因此，投资者(包括机构投资者和广大股民)当然对打新股是趋之若鹜。

　　董先生是一家小型私募基金的负责人，手上掌握着几千万的资金。董先生一般都将仓位建在八成左右，留下的两成，就成了打新股的“种子基金”。“每次发行新股，我都会将所有的‘种子基金’都用来申购。几百万资金申购，运气好的话，有时候能打中几十万股，运气不好，往往只打中几千股。不过，今年新股发行很频繁，打新股的收益还是不错。”

　　在一些大型机构(如上市公司、基金、保险资金等)面前，像董先生这样每次拿出几百万用来打新股的投资者不过是小儿科而已。

　　中国人寿、中国平安今年上半年业绩大幅提升，其中一个重要的利润来源，就是打新股。截至10月18日，中国人寿今年已累计参与了70多只股票的IPO网下配售，带来的账面盈利高达55亿元；而中国平安及其旗下子公司，今年以来通过打新股，获得账面收益近70亿元，也就是说，从今年年初至10月18日的291天内，两大保险巨头每天都有4296万元的收益进账。

　　不但保险公司积极参与新股申购，像TCL这样的制造型企业，在巨大的诱惑面前，也奋不顾身地投入到打新股的行列。今年1～9月，TCL以不超过10亿元额度，累计申购新股35次，单次最高中签金额为1774.5万元，累计实现投资收益3918万余元。

　　相对于这些大机构大公司，广大中小投资者要想打新股，其难度并不比买彩票中大奖的概率高。通过对今年1月至11月新发行的105只新股的中签率进行数据分析显示：2007年新股发行的平均中签率为0.35%；9月份中签率平均水平为0.57%；10月份中签率平均水平为0.35%；11月份的中签率平均水平为0.15%。以冻结了3万亿申购资金的中石油为例，据计算，申购中石油这样的超级大盘股，每只中签资金不少于80万元至100万元。这对于绝大多数的普通投资者来说则是一个天文数字。

　　中小投资者通过个体力量很难在打新股上有所斩获，就有不少金融机构纷纷推出以“打新股”为卖点的理财类产品，来圆中小投资者的“打新”梦。如中信基金今年就先后推出了“双季1号”、“双季2号”、“双季3号”系列获取高额稳定收益的百姓“打新”人民币理财产品。据中信银行方面透露，到目前为止，3只“双季”理财产品的年化收益率都超过了5%。

　　随着股市在11月进入大调整阶段，在二级市场上赚钱的难度越来越高，更多的资金转向一级市场打新股。“这也是中签率越来越低的原因所在，也能说明为什么中国中铁冻结的资金量甚至能超过中石油！现在的二级市场不断缩量，但一级市场仍是资金充沛。”

　　燕京华侨大学校长华生告诉记者，打新股还与A股炒作小盘股这种过时的股市文化有关系。“前些年，投资者通过打新股，稳赚不赔，也就形成了打新股的惯性思维。”

 

新股定价谁说了算？
　　机构通过打新股大发其财，而更多参与二级市场的中小投资者无缘分得其中的一杯羹。这种明显有失公允的现象，越来越受到社会各界的诟病(那些既得利益者除外)，更有一些人将矛头对准了那些“打新股”的机构和上市公司，TCL动用10亿资金额度打新股，就受到了漫天指责。更有股民不无激愤地指出：现在的新股发行制度，说白了就是给机构送钱。

　　天相投资顾问公司董事长林义相表示，大量资金打新股，造成了新股上市高价炒作、市盈率高、当日高换手率等问题，增加了股市泡沫成分，对于A股的健康成长不利。但是，指责机构打新股，只是缘木求鱼，不能解决任何问题，因为造成热打新股的根本原因，是目前的新股发行机制。

　　2005年1月1日，新股发行的询价制度开始施行。所谓询价制度，通俗地说，就是企业发起人股东与承销机构向股票市场投资者(主要是大机构，如基金、保险资金等)咨询该股票“价值多少”(应该定在什么价位)，投资者愿意“认购多少股”，从而制定自己的发行价格，然后通过网下配售(向机构投资者)和网上申购的方式发行。

　　正是这种机制，使得打新股现象越演越烈，成为当前中国股市的一大顽疾。华生指出，发行既然是市场化询价，股票的价格就应该跟市场价差不多，从国外成熟市场的情况看，一般有10%～20%以内的误差是正常的，但是A股发行价询价跟市场出来的价差了一倍以上，肯定就非常不正常了。“其中的一个关键问题，就是让机构既在网下做询价做认购，又到网上做申购。机构肯定会报一个价格比较低，价格越低，后面申购来的股票首日利润就越高。此外，针对机构的网下配售只要交一部分保证金，使得机构可以用大量的资金进行网上申购，与中小投资者争利。这就使得中小投资者在打新股上很难有所收获。”

　　也就是说，现行的新股发行机制，无论是网下机构配售，还是网上资金申购，都是为大资金申购提供了平台，把散户的利益基本排除在外，这成为目前发行机制的一个大问题。“如果只有那些拥有大量资金的投资者才可以打新股，这种机制是不合理的，因为一个健康的市场机制应该是吸引投资资金进来，而不是‘过江龙’。”天相投资顾问公司董事长林义相谴责道。

　　当然，为了保护中小投资者的利益，在现行的发行机制中，也规定了“回拨机制”，即根据一般投资者(散户)的申购情况，最终确定对机构投资者和对广大散户的股票分配量。也就是说，如果散户申购量大，就要相应减少对机构投资者的发行额度，加大针对散户的发行额度，从而提升散户的中签率，从而使得中小投资者也有机会获得抢手的股票。“回拨机制”在香港股市上会被经常用到，前不久在A股上市的中石油，由于网上初步中签率为1.81%，低于4%，也低于网下初步配售比例，中国石油决定启动回拨机制，将2亿股(本次发行规模的5%)股票从网下回拨到网上，完成回拨后，中国石油的网上中签率为1.94%，更多的中小投资者因此买到了中石油的股票。

　　不过，目前A股的回拨机制，还是一个新生事物，回拨的额度往往有限。“给人的感觉，是聊胜于无。今后必须加大回拨的额度，才能让这一机制发挥真正的效应。”广发证券某高层指出。

政策何时将公平还给市场？
　　机构投资者在一级市场上大块吃肉，在他们大块吃肉的同时，还给二级市场带来了大量风险。这是因为新股发行，大部分都落入了机构的口袋，筹码的高度集中，为机构投资者在二级市场上炒作股票创造了“理想”的平台，使得市场上形成了恶炒新股的现象：机构动用大量资金申购新股——推高二级市场定价——抛售获利——再次参与新股申购，而广大中小投资者由于无法在一级市场上参与游戏，只能在二级市场上高位接盘，从而承担着高风险。

　　目前，政策决定市场的情况并未根本改变。广大散户被中石油套牢，就是这种发行机制带来的恶果。11月5日，中石油A股上市，在资金追捧下开盘价达到48.6元，较发行价上涨190%，但此后中石油股价不断下跌，其上市以来追高买入的投资者目前悉数套牢。成熟市场监管的一个重要原则，是保护中小投资者的利益，显然，现行的发行机制存在大问题。

　　此外，每到新股尤其是大盘蓝筹股发行期间，机构便纷纷通过银行间市场进行资金拆借，更加大了金融市场动荡，造成资金拆借利率、资金流动短期内异动和混乱局面，进而对央行公开市场操作形成了严重的干扰。

　　在刚刚举办的“第三届中国证券市场年会”上，燕京华侨大学校长华生呼吁，对现行股票发行制度进行改革，建议将现行股票发行机制改为机会更加均等的“一人×手”制(指发行人为了照顾中小散户，不论其资金多少，保证每一有效申购账户都获得一定的新股，这是世界各地大型国有企业IPO时的一种通常做法)，并迅速扩大A股流通比例，以切实改善用过小流通比例支撑高股价和大市值的“危险做法”，让更多中小投资者能够平等分享一级市场收益。